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工程机械行业策略专题一:风动心动还是幡动?

     概要:本文中的“风”指稳增长的政策面,“心”指工程机械的股价波动,“幡”指工程机械的基本面变化。我们通过分析政策面、历史股价表现和产业基本面的变化,试图寻找三者之间的关系。3 月份以来,稳增长政策之风渐暖,而历史上几次稳增长政策和工程机械股价表现呈现出相关性;2022 年,工程机械行业需求亦有望迎来边际改善。


        稳增长政策之“风”已至。

        1)稳增长政策有望持续发力。中央经济工作会议提出,2022 年经济工作要稳字当头、稳中求进,为工业稳增长指明了方向。为贯彻落实党中央、国务院决策部署,发挥宏观经济“压舱石”作用,近期国家发展改革委、工业和信息化部会同有关方面联合出台《促进工业经济平稳增长的若干政策》,最大限度发挥政策效应,切实推进工业经济平稳运行,着力稳定宏观经济大盘。近期中美10 年期国债利差出现倒挂,或将进一步催生稳增长政策出台。



  2)基建投资的逆周期调节作用持续凸显。4 月7 日,中国中铁发布2022 年一季度经营数据公告,中铁一季度基建新签合同额达5434.5 亿元,同比增长94.1%,一季度基建新签合同额达到历史同期最高水平。1-2 月,基建固定资产投资增速同比增长8.6%,增速逐步回升。1-2 月,地方政府专项债券发行额达9719.0 亿元,同比增长452.8%;地方政府专项债券发行进度明显快于往年,大型项目开工有望提速。



  3)房地产调控政策迎来边际放松。年初以来,房地产调控政策持续宽松,分别从支持合理购房需求及扩大土地市场项目盈利着手,双方面改善房地产市场供需双弱的下行趋势。1-2 月,房地产开发投资完成额同比增长3.7%,新开工面积同比降低12.2%,新开工面积持续负增长。房地产作为工程机械行业的重要下游领域,地产政策的边际放松有望进一步带动工程机械行业需求回暖。



  工程机械板块股价之“心”如何动



  1)历史上几次稳增长政策带动工程机械板块股价上扬。回顾过去十多年,我国大致经历了2008-2009 年、2012 年、2014-2015 年、2018-2019 年、2020 年五轮稳增长时期。



  以三一重工为例,三一股价在上述五个时期的最高涨跌幅分别为89.5%、22.3%、118.0%、60.3%、148.2%,区间涨跌幅分别为49.3%、-13.9%、-24.2%、52.7%、146.9%。



  可以发现,稳增长政策对工程机械板块的股价均起到一定提振作用。



  2)工程机械在下行周期中依然可以捕捉到较好的投资窗口期。我们重点分析2012-2016年的工程机械行业下行周期中三一重工的股价表现,对现阶段的投资或具备参考意义:



  历史上稳增长政策对三一重工股价起到积极催化效应,下行周期中依然可以捕捉到较好的投资机会。我们认为:业绩拐点、订单拐点及订单预期拐点是判断工程机械板块股价表现的关键所在;订单预期变化或将带来股价的提前反应,而业绩表现在下行周期中可能会成为滞后指标。



  3)此轮工程机械板块股价大幅回调已充分反映对产业的悲观预期。2021 年以来,三一、中联、徐工、恒立等工程机械企业的股价均出现大幅调整,自上一次股价高点至今跌幅分别为61.9%、55.1%、33.0%、62.0%。自2021 年二季度起,挖掘机、汽车起重机、泵车等工程机械产品销量同比数据持续下滑,市场普遍认为工程机械行业在历经长达5年的上行周期后迎来了筑顶/下行的周期,而股价也反应了这种悲观预期。若2022 年行业需求预期出现边际改善,我们有理由期待股价的企稳反弹。



  工程机械基本面之“幡”何时动



  1)工程机械行业具有明显的周期性,2022 年挖机销售或将好于预期。2009 年,我国政府出台了“四万亿”的投资刺激政策,以挖机为代表的工程机械产品产销量大幅提升,挖机销量在2011 年达到峰值。2012 年,行业需求急速下滑,并随之进入长达5 年的深度调整期。受下游需求复苏及老旧设备迎来更新高峰期等多重因素的持续发力,自2016年下半年起行业持续回暖,高景气持续到2021 年一季度。去年二季度以来,行业逐步进入下行调整期,但本轮周期下滑幅度预计将相对有限。



  2)2022 年,工程机械行业或将呈现“需求后移、淡季不淡”的特征。2022 年一季度,挖机销售7.7 万台,同比降低39.2%;其中3 月销售3.7 万台,同比降低53.1%。挖机销售具有明显的季节性,一般而言,2-5 月是传统的开工旺季,而7、8 月为淡季,年末的11、12 月是新的旺季。全国多地疫情爆发导致今年传统旺季开工延迟,3 月挖机销售出现较大下滑。若疫情逐步得到有效控制,停滞项目将有序开工,行业需求出现后移,叠加去年同期基数相对较低,预计今年二季度末或三季度挖机销量增速有望实现转正,行业或将呈现出“需求后移,淡季不淡”的特征。



  3)从资本开支和人员扩张周期来看,本轮周期龙头企业表现更加理性。2019 年,在灯塔工厂、智慧产业城建设的浪潮中,工程机械企业固定资产投资逐步上行,但固定资产投资扩张率维持在较低水平。人员扩张周期方面,以三一为例,员工人数由2009 年的2.2 万人提升至2011 年的5.2 万人(人均产值由2009 年的76.4 万元提升至2011 年的98.0 万元),之后进入长达五年的下行周期,2016 年仅1.4 万人。2017 年员工人数开始回升,2021 年提升到2.5 万人(2021 年前三季度人均产值359.1 万元)。企业员工人数提升幅度有限,人均产值大幅提升,固定资产投资亦控制在合理水平,反映出工程机械龙头企业在本轮周期中表现更加理性。



  4)成长性因素分析:出口海外及机器代人成为平滑行业周期性波动的重要力量。2022年一季度,挖机出口2.5 万台,同比增长89.0%,出口占比提升至32.8%;其中3 月份出口10529 台,同比增长73.8%,月度出口数量首次突破1 万台。挖机出口的快速增长预计将有效平滑国内挖机销量的下滑。此外,工程机械对体力劳动者的替代作用逐步凸显,小微挖等工程机械产品在农村市场的应用逐步增多,应用领域的不断拓展也将为工程机械行业带来新的增量。



  维持工程机械行业“增持”评级。我们认为稳增长政策之“风”已至,基本面的“幡”



  动是大概率事件,则股价的“心”动为时不远。预计2022 年挖机销售或将好于预期,工程机械行业或将呈现出“需求后移、淡季不淡”的特征。在经历股价大幅调整之后,板块或将迎来布局良机。建议关注三一重工、中联重科徐工机械恒立液压山河智能浙江鼎力等企业。